2020年钢材价格下方支撑仍然较强，无需过度悲观：一、房地产需求韧性仍在，终端需求及投资有望延续涨势；二、逆周期调节加强，基建资金紧张逐步缓解，汽车家电继续回暖；三、产能趋于稳定，废钢调节产量变动，电炉成本支撑较强。总体而言，我们认为明年钢材需求有望继续超预期表现，钢材价格仍具备上行空间，钢材期货价格预计在3400-4000区间内震荡，但需警惕极端情况下原料端崩塌带来的影响。
图1：螺纹主力日K线
资料来源：文华财经，信达期货研发中心
图2：热卷主力日K线
资料来源：文华财经，信达期货研发中心
一、钢材需求仍存韧性
1．工业品主动去库进入尾声
每轮工业品库存周期的见底或者结束至少需要满足以下两个条件之一：企业盈利的改善；工业产品价格PPI的上涨。目前库存周期处于主动去库存尾声：利润增速是库存拐点的先行指标，若盈利修复则企业生产动力更强，从而引起产业链补库存，进一步拉动需求进入正反馈。所以从工业企业利润同比增速来看，2019年4月工业利润同比-3.4%，5-9月利润同比降幅收窄，短期利润低点有可能就在今年Q2季度。目前工业产成品库存增速已回落至1%，非常接近于历史低位水平（-1%左右），库存周期处于主动去库存尾声阶段。
图3：工业企业利润与产成品存货走势 单位：%
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图4：产成品存货与PPI走势 单位：%
资料来源：Wind，信达期货研发中心
从库存周期与工业品价格关系来看，2019年Q1季度PPI触底，Q2-Q3季度有环比改善迹象。由于这一轮受供给侧改革影响，产能投产有限，预计PPI价格跌幅也相对有限。当前负增长的PPI可能在四季度回升至正增长区间，库存周期大概率在2019Q4-2020Q1回升，但产能扩张依然受限、补库需求较弱，影响相比2016年的回升可能更为温和。
这一轮库存周期自2016年开始，由于受供给侧改革政策对工业的产能扩张端的抑制，价格出现大幅上涨，企业利润明显回升，但产能并没有得到充分释放，直接导致2017-2018年的库存回补幅度并不大，表现为收入的弹性小于盈利的弹性。在融资环境趋紧、环保政策趋严等大背景下，扩产的需求被逐渐往后释放，导致去化幅度较弱、时间延长，形态上表现出“顶部削平”的特征，时间幅度拉长的特征。展望下一轮的库存周期，由于政策的影响，需求被平稳释放，下一轮需求将会弱反弹。在弱需求带动下的价格反弹，企业盈利较好，但大概率弱于16、17年，所以扩产动力不足，在这种背景下，还需要关注宏观政策端对扩产的支持，包括融资环境及环保政策等因素。综合来看，下一轮库存周期补库动力相对较弱。
2．房地产无需过度悲观
从数据上来看，今年房地产对钢材需求表现远超去年底市场预期，房屋新开工及施工面积均保持较快增速。2019年1-10月，房屋新开工面积185634万平方米，同比增长10.00%；房屋施工面积854882万平方米，同比增速9.00%；房屋竣工面积54211万平方米，下降5.5%，连续五个月回暖。其余方面，房地产销售下半年逐渐回暖，投资维持高速增长，具体来看：2019年1-10月商品房销售面积133251万平方米，同比上升0.1%，增速由负转正；房地产开发投资109603亿元，同比增长10.3%；房地产开发企业土地购置面积18383万平方米，同比下降16.3%，降幅比1-9月回暖4.9个百分点；土地成交价款9921亿元，下降15.2%，降幅比1-9月收缩3个百分点。
因此仅从数据表面上而言，当前房地产施工面积增速仍然较快，经过前期的积累，施工面积达854882万平方米，大量的施工存量将维持钢材需求韧性。但考虑到房地产企业拿地较少，今年房地产新开工面积能保持如果高增速的原因在于前期开发商囤地较多，在部分地区针对囤地的政策打压下，要求拍到的地需在一年内开工，因此前期积累的地皮在今年集中开工后对明年的新开工将造成一定影响。预计2020年上半年整体新开工面积增速将出现小幅下滑，但施工面积作为存量指标下滑速度较慢，预计拐点将出现在明年下半年。但这仅为针对钢铁需求的表面数据推演，最终明年房地产将如何演绎，还需考虑房地产投资情况及终端需求表现。
图5：购置土地面积与新开工面积增速 单位：%
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图6：房地产投资与施工面积增速 单位：%
资料来源：Wind，信达期货研发中心
融资环境边际改善下，地产施工进度会加快
从短周期角度，地产每3-5年有一轮周期，每一轮周期都会经历投资的触底、上升、触顶、回落的周期。从2015年至今的这轮周期由于政策的介入呈现出持续时间长、新开工和竣工劈叉、地产销售韧性强等特点。其中：金融去杠杆和棚改导致地产需求较好但融资环境恶化，拖累施工进度；地产低库存、限购、价格管制等常态化调控又进一步降低销售周期的弹性。因此从周期角度而言需求出现延后，将继续平稳释放，地产需求韧性足。
目前房地产周期正由施工向竣工切换，按照房地产施工的节奏，正常情形下房地产从新开工到竣工一般会耗时2-3年，而这一轮由于金融去杠杆导致融资环境的恶化，施工周期被拉长。这一轮施工经历了两个阶段：2016年初至2018年Q1，由于在前期较为宽松的融资环境下，新开工增速小于竣工面积增速，导致施工面积持续下滑；2018年金融去杠杆，竣工面积增速大幅下滑，目前维持在负增长；2019年宏观调控由“去杠杆”向“稳杠杆”过度，资金充裕后竣工增速又逐步回暖，新开工减竣工增速之差收缩，但在新开工高速增长带动下施工面积同比增速仍在高位。
总体我们认为，由于融资环境的边际改善，新开工从2018年Q2持续回升，到2019年10月，新开工的增速逐步下降与房地产施工面积增速大致相同。由于目前竣工面积依然是负增长，按照存量流量模型，施工面积会继续增长，这其中关键变量依然要看政策对地产融资环境放松的程度。
