中金：安全资产可能行情未尽 下半年建议超配中国高股息、黄金与美债

新华财经北京6月11日电据微信公众号“中金点睛”，中金公司在半年度报告指出，2024年上半年，黄金、高股息等安全资产表现亮眼。进入下半年，预期3种力量影响市场大势，资产配置需要守正待时，安全资产可能行情未尽。

　　中金公司具体分析认为，一方面，结构性力量影响中国资产。中国居民杠杆率接近拐点，经济处于金融周期下半场，结构性力量影响资产长期趋势。根据海外百年周期经验，我们认为信用长周期拐点之后，资产估值中枢与运行规律可能发生变化，对中国市场不必过于悲观。如果财政货币持续发力，地产政策适时调整，同时增加汇率灵活性，股票资产仍有上涨机会，高股息标的是当下优良资产。尽管下半年债市不确定性有所上升，利率长期下行趋势保持不变。

　　另一方面，周期性力量影响海外资产。2季度以来全球增长再现回落迹象，美国经济前景起到引领作用。预计高利率持续压制，财政支持转弱，超额储蓄耗尽，或推动美国增长周期下行。尽管经济周期转向，但各类资产对风险定价却并不充分：VIX指标处于周期低位，明显低估了高利率下的市场脆弱性。美股预期回报与美债相当，风险溢价偏低，反映美股估值较高，计入过多乐观预期。我们的模型预测美国CPI通胀下半年落入2.5%-3%区间，美联储降息周期渐行渐近，十年期美债利率却高达4.4%，反映债券估值过低。上半年商品表现受资金与情绪面影响较大，计入过多全球经济复苏预期，估值处于相对高位。一旦下半年海外周期下行，可能利好美债，但增加商品与股票的调整风险。

　　此外，地缘性力量影响全球资产。下半年24多个大型经济体将举行重要选举，11月美国总统大选尤其重要，可能增加全球资产不确定性。目前难以预测美国大选结果，但一些风险情景会增加美债供给，形成通胀压力，推高美债利率与美元。在美国以外，欧洲的贸易政策也存在变数，俄乌冲突与巴以冲突不确定性仍然偏高。地缘政治风险上升，叠加美国大选不确定性，黄金上涨行情或未结束。

　　综合来看，中金认为，重估安全资产：中国高股息与黄金性价比相对较高。受到上述3种力量影响，下半年安全资产整体仍然占优，但内部分化增大，一些安全资产可能并不安全。具体来看，首先，黄金和中国高股息资产对上述3种力量具有较强对冲能力，自身风险暴露相对较低，安全性层级最高。其次是美债和日元，它们能够对冲海外周期性力量与部分地缘风险。尽管美国大选或成为风险来源，但低估值优势形成安全垫；再次是中债和美元，两者分别能够对冲中国结构性力量和全球地缘性力量的影响，不足之处在于估值偏高；最后，美国成长股和商品并非真正的安全资产。如果海外周期下行，或商品需求国暴露地缘风险，考虑到这两种资产估值偏高，可能相对脆弱。根据上述分析，对下半年的资产配置建议如下：超配中国高股息、黄金与美债，标配中外股票与中债，低配商品。