易方达“王牌”张坤：一个变慢的社会才是股票投资的黄金时代

易方达的“明星”基金经理张坤，过去一段时间“低调蛰伏”，少有公开发声。但这不妨碍业内和市场对他的高评价，他的观点和投资动向依然引人关注。

　　日前在一个小范围的场合上，张坤深入的聊起他这段时间对投资的最新体悟和观点，其中不乏妙语：

　　一个变慢的社会才是权益投资的黄金时代，长期看，权益投资有更高的收益是明确的，但波动就是要付出的成本。

　　未来十年，随着行业集中度和竞争格局的变化，中国会诞生更多伟大企业，伴随他们成长是我们最大的机会。

　　对于疫情、贸易摩擦等因素，短期看对估值可能有较大影响，但从三五年维度来看就不重要了。

　　无知才是最大的风险。如果你不了解这个企业，哪怕只是买了1%，但对于整个组合来说，其实风险是很大的。

　　我们通过一套严格的体系去找漏洞比较少的企业，在熊市里面是会有更多的超额收益。当然，不可能有一个方法能够在任何时候都能跑赢市场。

　　股票投资的风险不在于波动，而在于本金的永久损失。

　　医药、互联网、消费，肯定还是要战略性重视的板块。但目前估值确实是比较高．．．．．．

　　Choice数据显示，张坤是易方达中小盘混合、易方达蓝筹精选等多只产品的基金经理，其现任基金资产总规模313.72亿元，他从2012年9月开始管理的易方达中小盘至今的收益率为414.28%。

　　以下为原文实录（部分内容有删节，采第一人称）

　　01

　　不太倾向于用成长、价值来区分企业

　　我在2008年加入易方达基金，2012年担任易方达中小盘的基金经理，2014年易方达亚洲精选股票基金经理，2018年担任蓝筹精选的基金经理。

　　我的投资理念是，要以防范组合的风险为首要出发点。我们收益主要来自于分享优秀企业的业绩增长，实现长期比较稳定的回报。

　　从投资风格上来看，我们非常关注的是，企业是不是真的优秀。即看中企业的竞争力，包括它的护城河、商业模式、创造自由现金流的能力。我们会去选择一些成长确定性比较强的企业，这些企业的成长性不一定要很快，但是它的确定性是比较强的。

　　要在比较强的估值的安全保护情况下去买入好企业，实现中长期的对它们的集中持股。

　　我的投资方法，是自下而上深度地去研究优秀的企业，去获取持续稳定的业绩增长。

　　其实，我不喜欢去说，企业到底是价值还是成长，我们更关注的是企业到底是不是很优秀。在历史上，过去的五年、十年它们是不是能出比较好的成绩单，是否有较高的水平，是否有比较强的产生自由现金流的能力，财务状况是否非常健康，相对于上下游企业是否有比较强的议价能力，管理层是否有比较明智的去分配社会资本的能力。

　　如果是的话，就能够经历住各种经济周期的考验。

　　从投资上来看，对于股票长期的复利增值，我们非常关注。我认为，获得复利最重要的方式，是在每一轮的市场当中，能够保证企业股价下跌是相对有限度的，这样随着经济的增长，股价能一轮一轮地创新高。这也是能让我们组合净值创新高的原因。

　　从这个角度来说，其实股票投资的风险不在于波动，而是在于本金的永久性损失。希望不要有这种本金的永久性损失，这样就可以能够实现复利的有效积累。

　　另外，组合中一定会有表现比较好的公司，和表现比较差的公司。就如巴菲特所说，“我最好的三个股票可能和大部分的投资人差不多，但可能我最差的三个股票要比其他投资人好得多”，这也是我努力的方向。我希望通过比较严苛的标准、深度的研究，能够把组合里面最差的股票做到可控。

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　　02

　　不可能用一种方法在任何时候都能跑赢市场

　　我们对公司的估值，也很关注。相对企业一两年增速的快慢而言，我们更看重企业成长的持续性，即企业长期能够积累自由现金流的能力。

　　假设企业在这方面有比较强的能力，那我们对其估值的容忍度会更高，在盈利的时候，要避免把情况想得过于乐观，希望在悲观的情形之下，我们的投资也能够做到全身而退。

　　行业的景气度方面，我希望把行业景气度带来的波动对企业业绩的影响，能剔除掉去判断企业。

　　市场上主要有三种钱可以赚，一种是获取信息的钱，第二种是解读信息的钱，第三种是控制情绪的钱。

　　在移动互联网时代，其实信息传播的速度是比之前要快很多，在这种情况下，获取信息的钱是越来越难赚，其有效性是在迅速地下降。解读信息的钱，即信息来了，我们怎么去认知它。但对这块来说，我们是希望可以通过深度研究去理解企业，理解企业的生意模式和长期竞争力。

　　在市场上，更多投资人是关注企业一年期、半年期业绩的情况，这个时候我们还是希望能够去解读企业的三、五年内到底会发生什么事情。比如，……

　　在控制情绪的钱方面，其实市场很容易低估优秀企业持续增长的能力。所以在这块，我们要有足够耐心去跟这些企业一起成长。随着经济的增速的中枢，从过去的两位数慢慢增长到60、70的话，我们相信能看到中国资本市场有很多类似于美国那样，有50年历史甚至更长历史的企业出现，它们可以在它们的生命周期当中持续地成长。

　　另一方面，我觉得在熊市里面，我们的方法是会比较有效的。因为这个时候，大家对企业的质量会更加关注，我们通过一套严格的体系去找漏洞比较少的企业，在熊市里面是会有更多的超额收益。当然，不可能有一个方法能够在任何时候都能跑赢市场。

　　03

　　投资风格的形成并非“跃变”

　　对于我的风格是怎么形成的问题，我觉得这不是一个“跃变”，对于价值投资这件事情，你要么是在五分钟之内接受，要么可能你一辈子也很难接受它，我属于是五分钟之内就接受的那种。

　　我觉得整个价值投资的体系和逻辑，实际上是非常自洽的，这与我本身的性格是比较匹配相符的。对于投资风格和思想的打磨，是一个渐进的过程，并没有说在某个时刻发生跳变。

　　其实我在毕业之前，就读过伯克希尔股东的信，但是在那个时候并没有太多的感觉。真正从事投资职业之后，每一次读都有很多的新的体会。特别是在投资当中不断地进行反思的时候。

　　我认为，评判一名投资人，至少要有十年的时间去进行评估。基金经理是一个靠时间去慢慢磨、慢慢在这个市场里面去积累的职业。对于知识的积累其实也是一个复利的过程，不断地去提升自己的水平，去提高自己的准确率。

　　无知才是最大的风险。如果你在不了解企业的情况下进行买入，哪怕只是买了1%，但对于整个组合来说来说，其实风险是更大的。还是要把研究做扎实、做透，然后才去做投资。

　　04

　　要降低对医药、消费的预期收益

　　我觉得医药、互联网、消费这三个板块，肯定是需要战略性重视的板块。

　　首先，有足够长的赛道去供企业的成长。

　　其次，在医药、食品饮料和互联网行业里面，企业能相对容易做出差异化。比较容易获得竞争对手的显著优势。

　　第三，这三个行业大部分的资产都比较轻，现金流、生意模式各方面会比较好。

　　因此，我觉得这三个行业还会是我们重点考虑的方向。

　　目前，消费、医药都经历了比较大的一轮上涨，估值确实是比较高。估值越高，越会透支未来的收益率。因此，对于医药和消费未来收益率的预期，肯定是要做降低的。

　　对未来市场的看法方面，一个变慢的社会才是权益投资的黄金时代，权益投资长期看有更高的收益是明确的，但波动就是要付出的成本。

　　未来十年随着行业集中度和竞争格局的变化，中国会诞生更多伟大企业，伴随他们成长是最大的机会。

　　对于疫情、贸易摩擦等因素，从短期一两个月看对估值可能有较大影响，但从三五年维度不重要，所以对这些因素不太关注。